Что показал сезон отчетности за первое полугодие
Корпоративные результаты по итогам первого полугодия получились неоднородными, но в ряде ключевых секторов компании отчитались лучше наших ожиданий.
Сильные отчеты представили компании нефтяного сектора — в частности, ЛУКОЙЛ, «Татнефть» и «Газпром нефть». Поддержку результатам обеспечили сразу несколько факторов: рост глобальных цен на нефть и нефтепродукты, повышение внутренних цен и демпферные выплаты. Дополнительно компании работали над эффективностью: в одних случаях — за счет сокращения операционных затрат, в других — за счет оптимизации капитальных расходов.
Банки показали расширение чистой процентной маржи при стабильных или умеренно растущих отчислениях в резервы, что позволило увеличить прибыль. Результаты ряда игроков превзошли наши ожидания и создают потенциал для пересмотра прогнозов по дивидендам за 2026 год.
В потребительском секторе картина оказалась смешанной. У многих компаний замедлился рост выручки, тогда как расходы увеличивались быстрее, прежде всего в части затрат на персонал. Это оказало давление на рентабельность, хотя в целом такая динамика соответствовала нашим ожиданиям.
Для разработчиков ПО результаты за I полугодие традиционно менее показательны из-за высокой сезонности бизнеса: у некоторых компаний до 70–80% годовых отгрузок и выручки приходится на IV квартал. Тем не менее уже сейчас можно отметить сохранение высоких темпов роста выручки, а у ряда компаний — улучшение рентабельности благодаря оптимизации расходов.
— Никита Зевакин, портфельный управляющий по акциям УК «Альфа-Капитал»
Рынок акций: потенциал внутреннего сектора
Компании, ориентированные на внутренний спрос, остаются под давлением высоких процентных ставок. Дорогие кредиты вынуждают население чаще выбирать сбережения вместо потребления. На этом фоне оценки многих компаний снизились до привлекательных уровней, однако одних низких мультипликаторов и высокой дивидендной доходности недостаточно для устойчивого роста котировок. Для устойчивого разворота необходимо существенное смягчение кредитных условий.
- Финансовый сектор выглядит наиболее устойчиво в текущих экономических условиях. По мере снижения ставки банки сокращают стоимость фондирования, тогда как доходность активов и процентная маржа снижаются медленнее. Это поддерживает прибыль и дивидендные выплаты. Низкие оценки также создают возможности для обратного выкупа акций. Главный риск состоит в ухудшении качества кредитных портфелей. Замедление экономики может потребовать дополнительных резервов и оказать давление на прибыль.
- Потребительский сектор сталкивается с более осторожным поведением покупателей. Несмотря на рост реальных зарплат, население становится чувствительнее к ценам, переходит в более дешевые категории и реже совершает крупные покупки. У продуктовых ретейлеров это выражается в снижении трафика и замедлении роста среднего чека. Еще больше высокая ставка давит на продажи дорогостоящих товаров и сегменты необязательного спроса, где покупки часто зависят от доступности кредита.
- Медицина и фармацевтика сохраняют двузначные темпы роста выручки и EBITDA в условиях консолидации отрасли, расширения мощностей и нового регулирования.
- Производители программного обеспечения сталкиваются со сложной макросредой. Высокие ставки больше всего затрагивают оценки компаний сектора. Кроме того, ограничения в бюджетах вынуждают корпоративных и государственных заказчиков действовать осторожнее при планировании расходов на цифровизацию. Это напрямую сдерживает спрос на отечественные IТ-решения в среднесрочной перспективе. Сроки сделок удлиняются, ряд новых проектов откладываются.
- В крупном IТ-секторе рекламный сегмент и бизнес, ориентированный на потребителя, остаются под давлением из-за охлаждения экономической активности. В то же время замедление роста Ozon и «Яндекса» выглядит закономерным по мере взросления бизнеса. Финтех-направления становятся драйверами роста. Прибыли поддерживает оптимизация затрат за счет автоматизации и ИИ. Текущие оценки не в полной мере отражают потенциал роста компаний в секторе.
- Телеком-операторы оперируют на стабильном рынке, способны поддерживать хорошие темпы роста бизнеса и рентабельность даже в сложных макроусловиях.
— Эдуард Харин, руководитель дирекции по работе с акциями УК «Альфа-Капитал»
Рынок акций: ресурсные компании под давлением
Первое полугодие сложилось для российского рынка акций отчетливо негативно. К середине года индекс Мосбиржи снизился примерно на 15%, а с учетом дивидендов — на 12,2%. При доходностях депозитов и инструментов денежного рынка выше 14% инвесторы предпочитали менее рискованные активы, поэтому акции проигрывали конкуренцию за капитал.
Дополнительное давление создавал крепкий рубль. Экспортеры занимают около половины индекса Мосбиржи, поэтому снижение рублевой выручки заметно ухудшало восприятие рынка. Особенно чувствительным оказался нефтегазовый сектор, финансовые результаты которого в текущих условиях больше зависят от курса рубля, чем от изменения мировых цен на нефть.
Нефтегазовые компании слабо начали год на фоне низких нефтяных цен. Последующий рост Brent и Urals, сокращение дисконта российской нефти и расширение возможностей для поставок СПГ не привели к устойчивому росту котировок. Инвесторы не были уверены, что высокие цены и более низкий дисконт сохранятся надолго. При этом укрепление рубля во многом компенсировало рост экспортных цен и ограничивало прибыльность компаний.
Еще одним фактором риска стало регулярное давление на нефтеперерабатывающую инфраструктуру. Переработка остается одним из наиболее маржинальных направлений нефтяного бизнеса, поэтому скорость восстановления поврежденных мощностей напрямую влияет на прибыль и денежный поток компаний. Тем не менее нефтегазовый сектор продолжает генерировать положительный свободный денежный поток и выглядит устойчивее других ресурсных отраслей.
Ситуация в металлургии значительно сложнее. Внутренний спрос на сталь снижается. Если раньше внутри страны продавалось чуть больше 40 млн тонн, то сейчас потребление может составлять только 33–35 млн тонн. Высокие ставки дополнительно ограничивают инвестиции и увеличивают стоимость финансирования оборотного капитала.
Экспорт не компенсирует падение внутреннего спроса. Мировые цены держатся на уровне около 500 долларов за тонну, а с учетом дорогой логистики, крепкого рубля и санкционных ограничений маржинальность может быть близка к нулю. На глобальный рынок также давит Китай, который сокращает инвестиции в строительство.
В результате металлургические компании сталкиваются с отрицательным свободным денежным потоком. При сохранении текущих условий им придется либо увеличивать долг при высоких ставках, либо сокращать дивиденды. Даже низкие оценки по мультипликаторам пока не выглядят достаточным основанием для переоценки сектора: для разворота необходимы заметное восстановление спроса или существенный рост цен на металл. Улучшение финансовых показателей возможно в первой половине 2027 года, но по итогам 2026 года прибыль сектора, вероятно, обновит минимумы.
— Дмитрий Скрябин, портфельный управляющий УК «Альфа-Капитал»
